投資者一直熟知一個市場規律：當市場陷入動盪時，買入黃金。

但9月以來，這一策略並未奏效。隨著油價飆升、通脹擔憂重新升溫，黃金本月遭遇重挫；與此同時，科技股甚至比特幣——這些通常被認為是在恐慌時期應被拋售的風險資產——卻持續上漲，並支撐整體股市表現。

12月交割的最活躍黃金期貨合約本月下跌6.6%，週三下午收於4186.70美元。根據道瓊斯市場數據，這是黃金自6月以來表現最差的一個月。相比之下，股市表現明顯更強勁。納斯達克綜合指數9月上漲2.5%，標普500指數上漲0.1%。甚至是全球市值最大的加密貨幣比特幣，這一波動性極高的資產，本月也突破86000美元，9月上漲7%，接近今年最高水準。

黃金陷入通脹與利率的拉鋸戰

不過，黃金仍然是傳統意義上的通脹對沖資產。作為一種稀缺的實物資產，當貨幣因價格上漲而失去購買力時，黃金價格通常會隨之上漲。因此，當油價上漲、通脹持續存在以及地緣政治風險升溫時，黃金通常會成為投資者尋求避險的選擇。

但目前，黃金正陷入一場多空拉鋸。

不斷上漲的油價、持續的通脹壓力以及長期存在的美伊緊張局勢，本應利好黃金；但與此同時，美債收益率上漲以及美元走強卻形成反向壓力。原因在於，黃金本身不產生利息收益。當收益率上升時，持有黃金的機會成本也隨之增加。例如，目前投資者持有兩年期美國國債，可以獲得接近5%的收益率，相比之下，不產生利息的黃金吸引力下降。

LPL Financial宏觀與投資策略主管克裏斯蒂安·克爾（Kristian Kerr）表示：“利率上升會降低黃金的相對吸引力，因為現金和短期貨幣市場投資重新能夠提供扣除通脹後的正實際收益。”

他指出，許多投資者此前也受到黃金去年以及2026年初創下歷史新高行情的推動，參與了市場投機熱潮。

美元上漲也成為黃金面臨的另一重壓力。由於黃金以美元計價，美元走強會提高其他貨幣投資者購買黃金的成本，從而削弱需求。

根據FactSet數據，衡量美元兌六種主要貨幣表現的ICE美元指數（DXY）9月上漲超過2%。

央行逆勢買入黃金

不過，並非所有投資者都在拋售黃金。對於各國政府和央行而言，金價回調可能反而被視為買入機會。

中國央行8月增加超過20噸黃金儲備，相當於約65萬盎司，這是自2023年以來最大的單月增持規模。根據官方數據，此次購買也使中國央行連續增持黃金的時間延長至22個月。

世界黃金協會美洲地區公共政策負責人兼高級市場策略師Joe Cavatoni表示：“中國以及許多其他央行正在從更廣泛的角度考慮儲備策略，以及資產多元化帶來的優勢。”

換句話說，各國政府購買黃金的邏輯，更多並非來自短期通脹或收益率變化，而是出於儲備安全考慮。

幾十年來，全球政府和央行一直將黃金作為應對經濟不確定性、通脹風險以及地緣政治衝突的金融保障，希望降低對美元的依賴，並減少受到資產凍結或金融限制的風險。

世界黃金協會《2026年央行黃金儲備調查》顯示，89%的儲備管理機構預計未來12個月全球央行黃金持有量將繼續增加。

Cavatoni表示，該調查還顯示，央行預計未來五年美元在外匯儲備中的占比將下降。他說：“黃金作為一種貨幣資產的角色，仍然牢牢存在於儲備管理者的考慮範圍內。”

ETF投資者仍在持續增持黃金

除了央行之外，投資者也仍在買入黃金。

State Street Investment Management全球黃金市場主管Aakash Doshi表示，追蹤黃金的交易所交易基金（ETF）仍吸引大量資金流入。

根據State Street彙編的數據，美國上市黃金相關ETF在9月繼續增加持倉，當月淨流入38億美元，此前8月淨流入達到79億美元。

Doshi表示，強勁的ETF資金流入增強了其團隊對於黃金長期上漲邏輯的信心，儘管美聯儲加息以及9月黃金價格出現回調。

他說：“我們認為這些屬於結構性配置，投資者買入黃金是為了將其作為貨幣替代資產、非美元資產以及投資組合多元化工具。”

債市風險可能重新支撐黃金避險需求

Doshi認為，近期短期美國國債收益率上漲速度快於長期收益率，使兩者之間的利差收窄，這一變化被稱為“熊市趨平”。

這種情況可能增加經濟增長壓力，因為消費者和企業可能通過更高的貸款成本和融資成本感受到影響。

因此，即便利率上漲通常會對黃金形成壓力，但Doshi表示：“這可能強化黃金作為避險資產以及低相關性資產的作用。”

所謂低相關性資產，是指價格走勢不會與其他資產完全同步的投資品種。

至於普通投資者投資組合中黃金的合理比例，EverBank全球市場負責人Chris Gaffney表示，投資者可以考慮配置最高10%的黃金。他說：“近期黃金的小幅回調，被許多人視為增加持倉的機會。”